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Warum sich die Märkte erneut vor der US-Notenbank fürchten

Das Fed hat entschieden, was erwartet wurde. Und doch gibt es in seiner Verlautbarung Hinweise auf eine grundlegende Akzentverschiebung seiner Geldpolitik. Die wichtigsten 6 Gründe dafür.

An der letzten Sitzung unter der Leitung von Ben Bernanke (Bild) wurde nichts Spektakuläres beschlossen. Doch der Text verweist auf eine Akzentverschiebung zur künftigen Geldpolitik.
An der letzten Sitzung unter der Leitung von Ben Bernanke (Bild) wurde nichts Spektakuläres beschlossen. Doch der Text verweist auf eine Akzentverschiebung zur künftigen Geldpolitik.
Keystone
Der neuen Fed-Chefin Janet Yellen (Bild) obliegt es nun, den schwierigen Ausstieg zu bewerkstelligen, ohne dass dabei erneut die Konjunktur auf Talfahrt geschickt wird.
Der neuen Fed-Chefin Janet Yellen (Bild) obliegt es nun, den schwierigen Ausstieg zu bewerkstelligen, ohne dass dabei erneut die Konjunktur auf Talfahrt geschickt wird.
Keystone
Eine Akzentverschiebung in der Fed-Politik haben offensichtlich auch die Börsen wahrgenommen. Damit erklärt sich der erneute Kursverlust etwa des US-Leitindexes Dow Jones Industrial um 1,2 Prozent.
Eine Akzentverschiebung in der Fed-Politik haben offensichtlich auch die Börsen wahrgenommen. Damit erklärt sich der erneute Kursverlust etwa des US-Leitindexes Dow Jones Industrial um 1,2 Prozent.
Keystone
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Was die US-Notenbank an ihrer letzten Sitzung unter dem Vorsitz von Ben Bernanke gestern Abend Schweizer Zeit beschlossen hat, war für sich genommen wenig spektakulär und dennoch hat der Beschluss sowohl die Devisen- wie die Aktienmärkte in weiteren Aufruhr versetzt. Der Grund: An diesen Märkten liest man eine entscheidende Akzentverschiebung aus der Veröffentlichung der US-Notenbank.

Anders als bei den Sitzungen zum jeweiligen Quartalsende – wie etwa im Dezember – hat die US-Notenbank gestern nur den rund eine Seite umfassenden Beschluss des geldpolitischen Führungsgremiums (FOMC) veröffentlicht. Analysten stürzten sich dann hauptsächlich auf die Vergleiche zum Papier, das nach der Dezembersitzung veröffentlicht worden war.

Wie sich zeigt, handelt es sich in den Kernpunkten um den weitgehend gleichen Text: Die Anleihenkäufe werden um weitere 10 Milliarden Dollar von 75 Milliarden im Januar auf 65 Milliarden Dollar im Februar zurückgefahren. Das Leitzinsband soll zwischen 0 und 0,25 Prozent bleiben, bis die Arbeitslosenquote mindestens 6,5 Prozent erreicht hat. Zuletzt wurde die Quote im Dezember mit 6,7 Prozent ausgewiesen. Wie schon erstmals im Dezember verweist der Text auch diesmal wieder darauf, dass der Leitzins auch bei Erreichen dieser Quote deutlich länger auf dem Tiefstwert bleiben wird. Wie viel länger wird aber nicht ausgeführt und auch nicht, worauf genau das Fed danach schauen wird.

Auch wenn sich mit der Verlautbarung von gestern an der Politik der Notenbank nichts geändert hat, trifft das nicht auf die Erwartungen zu. An den Märkten geht man einmal mehr (wie schon im vergangenen Sommer) davon aus, dass das Fed den Ausstieg aus der ultralockeren Geldpolitik schon früher einleiten wird, als das bisher erwartet wurde. Neben der Arbeitslosenquote hat das Fed auch die Inflation im Fokus. Bei einer deutlichen Verbesserung der Wirtschaftslage würde sich diese von ihrem aktuellen Tiefstand in Bereiche bewegen, die das Fed zum Handeln zwingen würde. Die Erwartungen eines rascher als erwarteten Endes der expansiven Geldpolitik sind der Grund für die anhaltenden Turbulenzen bei den Schwellenländerwährungen, aber auch für die Kursverluste an den Börsen. Damit wiederholt sich das Grundmuster des letzten Sommers.

Für diese Erwartungen gibt es 6 Argumente:

Argument 1: Ein veränderter Ausblick

Eine der wenigen Änderungen zum alten Text bezieht sich auf die Einschätzung zur wirtschaftlichen Entwicklung: Im Dezembertext war über die wirtschaftliche Entwicklung noch von einer «moderaten Erholung» die Rede. Jetzt heisst es, die Entwicklung habe sich verbessert («picked up»). Deutlich optimistischer ist auch die Einschätzung zu den Ausgaben der Haushalte und den Investitionen der Unternehmen: Beide hätten in den letzten Monaten schneller («more quickly») zugelegt. Indem das Fed selbst argumentiert, dass sich die Wirtschaftslage rasch verbessert, dürfte es unter stärkeren Druck geraten, die Geldzügel rascher als geplant wieder anzuziehen.

Argument 2: Einigkeit im Entscheidungsgremium

Zum ersten Mal seit dem Juni 2011 gab es im Entscheidungsgremium des Fed bei den Beschlüssen keinen Dissens. Das heisst, die aktuelle Politik wird von allen stimmberechtigten Mitgliedern dort getragen. Das hat Bedeutung, weil bei einigen noch immer die Sorge überwiegt, die Notenbank könnte mit ihren Ankündigungen zu schnell auf die Bremse treten. Die jüngste Entwicklung am US-Arbeitsmarkt und die Verwerfungen in den Schwellenländerwährungen wären Gründe genug für diese Sorge. Mehr dazu in Argument 3 und 4.

Argument 3: Die Arbeitslosenzahlen vom Dezember bleiben unbeachtet

Trotz der deutlich gesunkenen Arbeitslosenquote von 7 auf 6,7 Prozent im Dezember, war das Datenset zum Arbeitsmarkt damals eine herbe Enttäuschung. Statt der erwarteten 200'000 neu geschaffenen Stellen, wurden nur 74'000 gemeldet. Die enttäuschende Zahl hat weit mehr Bedeutung als die Arbeitslosenquote, weil sie auf einer viel aussagekräftigeren Umfrage unter Unternehmen beruht. Die Reduktion der Arbeitslosenquote ist ausserdem auch das Ergebnis davon, dass sich mehr Betroffene vom Arbeitsmarkt verabschieden. Dieser Dämpfer hat offensichtlich den Konjunkturoptimismus des Fed nicht zu trüben vermocht, was ebenfalls die Erwartung eines früheren Ausstiegs aus der expansiven Geldpolitik verstärkt.

Argument 4: Die Entwicklung an den Schwellenmärkten bleibt unbeachtet und nützt dem Fed

Obwohl die Unruhe um die Währungen von Schwellenländern wie Argentinien, der Türkei, Russland, Indonesien, Indien, Brasilien und Südafrika sich verstärken und zu einem generellen Rückzug aus riskanten Anlagen weltweit führen, ist die US-Notenbank in keiner Weise darauf eingegangen. Einige Kommentatoren meinen, dass sie die Fed-Politik durchaus noch beeinflussen könnte, wenn die US-Wirtschaft selbst negativ dadurch betroffen würde, etwa weil ihre Exporte darunter leiden könnten. Wahrscheinlicher ist aber, dass es sich umgekehrt verhält: Das Geld, das aus den Schwellenländern weg und wieder in die USA fliesst, verhindert dort einen stärkeren Anstieg des Zinsniveaus und erleichtert dem Fed den geldpolitischen Ausstieg. Der Exportanteil der USA in die nun leidenden Länder hat ohnehin keine grosse Bedeutung für die Wirtschaftsentwicklung in den USA.

Argument 5: Das Fed hat mit den Vorbereitungen für den Ausstieg begonnen

Wie am Mittwoch ebenfalls bekannt wurde, verlängert das Fed seine Versuche mit sogenannten Reverse Repos. Damit ist ein Kapitalmarktinstrument gemeint, über das die US-Notenbank den Banken künftig Geld entziehen kann. Bereits wird sogar diskutiert, dieses könnte den gegenwärtigen Leitzins ersetzen. Auch das kann als Hinweis dafür gelten, dass die US-Notenbank möglicherweise doch früher als bisher erwartet mit dem Ausstieg beginnt.

Argument 6: Die Kehrtwende der britischen Notenbank

Wie die US-Notenbank hat auch die Bank of England sich der sogenannten «Forward Guidance» verschrieben – der Festlegung der Leitzinsen auf die weitere Zukunft bis mindestens zum Erreichen einer Arbeitslosigkeit von 7 Prozent. Doch hat sich dort die Arbeitslosenquote sehr viel schneller reduziert, als das die Notenbank erwartet hat. Im Januar lag sie bereits bei 7,1 Prozent und damit nur noch knapp über der 7-Prozent-Marke, die gemäss der ursprünglichen Prognose der Notenbank noch für Jahre als unerreichbar galt. Notenbankchef Mark Carney hat auf die Entwicklung nur händeringend erklärt, die britische Wirtschaft befinde sich wohl in einer neuen Verfassung und dass eine Zinserhöhung dennoch nicht anstehe. Die Festlegung für die Zukunft ist dennoch wirkungslos und jede Entwicklung möglich geworden. Diese Schlussfolgerung ziehen viele an den Märkten auch für die US-Notenbank.

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